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　　国债：震荡格局难改

　　（朱金涛，从业资格号：F3060829；交易咨询资格号：Z0015271）

　　1、行情：2026 年一季度国债收益率整体呈现先下后上的走势，1 月在宽信用预期与权益市场走强影响下收益率阶段性上行，下旬受宽松流动性及配置需求支撑转为下行；2 月资金面持续宽松叠加中东地缘冲突引发避险情绪升温，债市走强并触及一季度收益率低点；进入 3 月，国内经济复苏韧性显现、通胀预期随国际油价上涨逐步抬升，叠加美联储降息预期延后、外部约束增强，长端收益率再度上行，期限利差走阔，曲线呈现陡峭化特征。截止03月27日收盘，2年、5年、10年、30年国债收益率分别收于1.30%、1.55%、1.82%、2.35%，较12月31日分别变动-6.41BP、-7.82BP、-3.01BP、8.23BP。截止03月27日收盘，TS、TF、T、TL主力合约分别收于102.514元、106元、108.235元、111.17元，较12月31日变动分别为0.06%、0.23%、0.35%、-0.22%。

　　2、政策：2026 年政府工作报告明确延续适度宽松货币政策基调，并呈现三大关键导向。目标双聚焦：将稳增长与物价合理回升并列作为核心考量，提升对通胀温和回暖的政策容忍度与引导意图。工具重效能：由“适时降准降息”调整为 “灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，强调相机抉择、精准发力，弱化市场对“强刺激、频繁降息”的一致预期。结构再强化：提出优化创新结构性工具、适当扩规模、完善实施方式，并配套 8000 亿元新型政策性金融工具，引导资金精准投向内需、科创、小微等领域，同时明确维持融资成本低位、稳定汇率。央行在通胀调控方面区分通胀来源，精准辨别需求拉动型通胀与外部供给冲击型通胀，对于阶段性输入型通胀保持理性应对。当前中东地缘冲突引发的油价上涨，进而带来的潜在通胀反弹压力属于外部供给端扰动，并非国内内需过热导致的通胀走高，因此难以改变国内适度宽松的货币政策主基调，政策端未对债市形成额外的收紧利空。

　　3、经济：当前国内宏观环境可以总结为：政策持续见效、经济转型加速、通胀逐渐回暖。开年以来国内经济稳步复苏，1-2月经济数据开局向好，各项指标整体优于市场预期，叠加通胀水平加速回暖，成为压制债市的核心因素。

　　4、资金：央行适度宽松的货币政策取向较为明确，维持流动性合理充裕的目标清晰。资金价格整体保持平稳运行格局，DR001 持续围绕1.32% 附近窄幅波动，市场流动性供给合理充裕，DR007受季末考核因素影响小幅上行，但整体波动可控。在精准的流动性调控下，预计二季度资金利率难出现大幅波动。

　　5、展望：综合来看，当前宏观经济呈现政策见效、转型提速、通胀回暖的运行特征，央行降息偏谨慎的背景下，债市缺乏大幅走强动力。但与此同时，实体经济需求不足的问题仍然存在，在消化掉通胀预期加速回暖预期之后，债市持续调整动力同样不足，整体震荡格局难改。

　　宏观：关注通胀的传导

　　（于洁，从业资格号：F03088671；交易咨询资格号：Z0016642）

　　1．固投增速改善可持续性分析。固定资产投资增速止跌回升，基建改善幅度最大。基建的统计口径有所更改，据统计局：基础设施投资按照现行统计制度规定，基础设施投资包括电力、热力生产和供应业+狭义基建。不过电力、热力生产和供应业本就包含在固定资产投资数据，因此固定资产投资增速的改善表明原口径的基建投资也应有明显的改善。基建改善的原因是不缺项目和资金放量。中央资金发力明显，公共财政投向基建领域资金增速明显改善。今年新增地方政府专项债基本持平去年，但一季度地方债发行进程快于去年。此外，2025年四季度两个5000亿